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根據(jù)美國(guó)財(cái)政部公布的數(shù)據(jù)，中國(guó)目前持有的3.2萬(wàn)億美元的外匯儲(chǔ)備中有1.2萬(wàn)億左右美元為美國(guó)國(guó)債。隨著標(biāo)準(zhǔn)普爾調(diào)低美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)，國(guó)內(nèi)不少媒體評(píng)論員和經(jīng)濟(jì)學(xué)家開始高調(diào)主張中國(guó)應(yīng)該將外匯儲(chǔ)備分散化，減少美元資產(chǎn)的份額。這些“民意觀點(diǎn)”有些呼吁提高外匯儲(chǔ)備中非美元資產(chǎn)的份額，有些呼吁增加對(duì)其他種類資產(chǎn)的投資(例如大宗商品)。這些觀點(diǎn)所引用的邏輯包括：“美國(guó)政府債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)正在上升”、“中國(guó)所持有的美國(guó)國(guó)債或者其他美元資產(chǎn)的實(shí)際購(gòu)買力將大幅度下降”、“即將到來(lái)的第三輪量化寬松(QE3)將惡化美國(guó)的通脹并導(dǎo)致美元貶值”等等。此前，還有人甚至認(rèn)為美國(guó)采用大規(guī)模量化寬松，導(dǎo)致今后美元貶值是為了讓中國(guó)外儲(chǔ)貶值所設(shè)的“圈套”。

但是，筆者認(rèn)為中國(guó)不應(yīng)該突然加速減持美國(guó)國(guó)債和美元資產(chǎn)，而應(yīng)該保持過去的漸進(jìn)多元化的策略。如果中國(guó)突然大規(guī)模減持儲(chǔ)備中的美元資產(chǎn)，可能會(huì)對(duì)中國(guó)和全球經(jīng)濟(jì)及金融市場(chǎng)造成負(fù)面沖擊。同時(shí)，突然大規(guī)模減持美元也沒有實(shí)際操作上的可行性。筆者的具體理由如下：

第一，一旦中國(guó)開始大規(guī)模減持美元資產(chǎn)，國(guó)際市場(chǎng)將會(huì)立即發(fā)現(xiàn)這一動(dòng)向，這將導(dǎo)致整個(gè)市場(chǎng)對(duì)美元資產(chǎn)的恐慌性拋售。結(jié)果會(huì)是美元匯率的崩潰、美國(guó)利率的大幅上升和美國(guó)經(jīng)濟(jì)的衰退，進(jìn)而造成OECD國(guó)家對(duì)中國(guó)商品的需求下降，從而沖擊中國(guó)經(jīng)濟(jì)本身。國(guó)際社會(huì)也會(huì)因此譴責(zé)中國(guó)對(duì)原本脆弱的全球經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)信心雪上加霜。

第二，美元的大幅度貶值意味著人民幣也將對(duì)大多數(shù)其他貨幣大幅度貶值，因目前的實(shí)際情況是中國(guó)尚不允許美元對(duì)人民幣的匯率大幅波動(dòng)。這樣一來(lái)，中國(guó)的其他貿(mào)易伙伴會(huì)因?yàn)槿嗣駧刨H值而對(duì)中國(guó)施加政治壓力甚至給予貿(mào)易制裁。

第三，如果中國(guó)突然大幅減持美元資產(chǎn)，很可能會(huì)導(dǎo)致熱錢流入增加并迫使貨幣當(dāng)局進(jìn)一步增加外匯儲(chǔ)備。這是因?yàn)槊涝獌镀渌泿诺目焖儋H值(由于中國(guó)拋售美元資產(chǎn))意味著人民幣兌美元在中長(zhǎng)期將面臨更大的升值壓力。市場(chǎng)對(duì)未來(lái)人民幣升值預(yù)期的加大將導(dǎo)致各種渠道的熱錢流入增加。這些渠道包括虛假的海外直接投資、虛假的出口交易、地下錢莊、香港的個(gè)人換匯等等。

第四，如果中國(guó)突然大幅減持美元資產(chǎn)，將會(huì)對(duì)香港的離岸人民幣造成巨大沖擊。對(duì)于人民幣匯率快速升值的預(yù)期將擴(kuò)大香港市場(chǎng)人民幣匯率(CNH)對(duì)官方人民幣匯率(CNY)的溢價(jià)。中國(guó)的一些進(jìn)口商(不論是真實(shí)還是虛假的)為了享受差價(jià)的好處，將更加積極地到香港市場(chǎng)上去出售人民幣。這將導(dǎo)致央行外匯儲(chǔ)備更加快速地增加。最終，監(jiān)管當(dāng)局有可能會(huì)迫于壓力而不得不限制香港人民幣(CNH)市場(chǎng)上的交易。這將是人民幣國(guó)際化進(jìn)程的一個(gè)嚴(yán)重倒退。

第五，即使中國(guó)希望在外匯儲(chǔ)備中增加其他貨幣資產(chǎn)的份額，其他貨幣的固定收益市場(chǎng)的深度和流動(dòng)性也都難以承受中國(guó)如此之大的外匯儲(chǔ)備的快速分散化。例如，德國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的規(guī)模只有美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)規(guī)模的14%。由于其他市場(chǎng)的規(guī)模有限，中國(guó)快速分散化的結(jié)果將導(dǎo)致中國(guó)所不愿看到的市場(chǎng)影響(即推高中國(guó)所要購(gòu)買的非美元資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格)。

第六，歐元的固定收益市場(chǎng)在規(guī)模上僅次于美國(guó)債券市場(chǎng)。但是很多歐元區(qū)國(guó)家的主權(quán)債務(wù)(例如西班牙和意大利)所面臨的違約風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)比美國(guó)國(guó)債要高。隨著標(biāo)準(zhǔn)普爾降低美國(guó)的信用評(píng)級(jí)，很多市場(chǎng)人士開始擔(dān)心法國(guó)會(huì)不會(huì)是下一個(gè)。此外，不斷惡化的歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機(jī)很可能會(huì)在未來(lái)1~2年內(nèi)造成歐元對(duì)美元的持續(xù)貶值。

最后，雖然筆者相信從長(zhǎng)遠(yuǎn)看來(lái)中國(guó)在外匯儲(chǔ)備中需要增持股票和大宗商品的份額，但是倉(cāng)促行之可能會(huì)帶來(lái)不必要的風(fēng)險(xiǎn)。目前歐洲和美國(guó)經(jīng)濟(jì)減速的趨勢(shì)已經(jīng)非常明顯，在過去的幾周中全球經(jīng)濟(jì)再次陷入衰退的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)顯著增大。當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)明顯減速時(shí)，大宗商品和股票市場(chǎng)一般是首當(dāng)其沖的受害者。相比之下，雖然被調(diào)低信用評(píng)級(jí)，但是在全球金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降的大背景下，美國(guó)國(guó)債的價(jià)格很可能比較抗跌。

總而言之，筆者認(rèn)為中國(guó)不應(yīng)該在當(dāng)前形勢(shì)下貿(mào)然加快其外匯儲(chǔ)備多元化的步伐，而應(yīng)該保持漸進(jìn)多元化的長(zhǎng)期戰(zhàn)略。

美國(guó)評(píng)級(jí)被降這一歷史性事件給中國(guó)傳遞的一個(gè)更有意義的信號(hào)是，繼續(xù)大規(guī)模積累外匯儲(chǔ)備在財(cái)務(wù)上和政治上都是危險(xiǎn)的。因此，中國(guó)需要加快其經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性改革(例如，刺激國(guó)內(nèi)需求，提高社會(huì)保障覆蓋水平，鼓勵(lì)進(jìn)口和對(duì)海外的直接投資)以求削減國(guó)際收支的順差并減少外匯儲(chǔ)備的累積。這些改革將從更根本的層面上提高中國(guó)經(jīng)濟(jì)的質(zhì)量，同時(shí)降低全球經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡的風(fēng)險(xiǎn)。