被國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)視為“中國(guó)版納斯達(dá)克”的“全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”（以下簡(jiǎn)稱(chēng)新三板）迎來(lái)了一次史無(wú)前例的大擴(kuò)容——來(lái)自28個(gè)省的266家中小股份制企業(yè)，在新三板市場(chǎng)集體掛牌交易，欲通過(guò)出售企業(yè)股權(quán)實(shí)現(xiàn)直接融資。

新三板2006年由北京中關(guān)村起步，2012年新增上海張江、武漢東湖、天津?yàn)I海三個(gè)高新區(qū)，到本次新三板擴(kuò)容至全國(guó)后的首次集體掛牌上市之前，在長(zhǎng)長(zhǎng)8年間累計(jì)只有355家中小企業(yè)在此掛牌交易，而通過(guò)昨日的集體掛牌，新三板掛牌交易企業(yè)一家伙增至621家。時(shí)序更替、歲月如歌、市場(chǎng)開(kāi)放今非昔比。聞昨日新三板“盛宴”如此風(fēng)光，從8年前降生起就十?dāng)?shù)次撰文為其鼓與呼的筆者生出無(wú)限感慨。

在2013年之前，想上新三板融資，門(mén)檻比在深圳中小板或創(chuàng)業(yè)板上市融資低不了多少。在十八大2012年深秋閉幕僅8個(gè)月后，金融改革“國(guó)八條”頒行，新三板順利擴(kuò)大至全國(guó)。在三中全會(huì)《決定》2013年深秋公布僅2個(gè)月后，新三板上市門(mén)檻幾乎降至“零”，其中最本質(zhì)的“降檻”舉措是虧損企業(yè)也可到此掛牌融資。以昨日掛牌企業(yè)為例，虧損企業(yè)就占到32家，占比約13%。如此寬松的上市氛圍，甭說(shuō)放在數(shù)年前，就是放在數(shù)月前，那都是輿論所不敢想的。這再次隱喻了深化改革所涉及的一項(xiàng)“中國(guó)特色”：任何一項(xiàng)牽涉面較大或風(fēng)險(xiǎn)較高的改革，如果只靠部委推動(dòng)，其實(shí)際進(jìn)展一定形同“馬拉松”；而一旦最高層下了狠心，同一改革之進(jìn)程又會(huì)突然加快到遠(yuǎn)超人們預(yù)料之程度。昨日新三板發(fā)力如此威猛，再次印證了上述經(jīng)驗(yàn)性判斷的成立。

截止到去年末，中小企業(yè)和小微企業(yè)合計(jì)貢獻(xiàn)了全國(guó)一半稅收、六成GDP、八成就業(yè)崗位、66%專(zhuān)利發(fā)明、74%技術(shù)創(chuàng)新和82%新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)，但銀行信貸對(duì)它們的支持只占全部信貸的約兩成，導(dǎo)致中小企業(yè)融資成本極高。新三板的根本作用，就是為中小和小微企業(yè)中的潛在的好企業(yè)（日后或能做到“小而強(qiáng)”，或脫胎為“小而專(zhuān)”，或能成長(zhǎng)為“大而強(qiáng)”），開(kāi)辟以企業(yè)股權(quán)換取發(fā)展資金的“直融渠道”。按去年年末頒行的最新交易規(guī)則，在新三板掛牌的企業(yè)，既可公開(kāi)轉(zhuǎn)讓股份，亦可進(jìn)行債權(quán)融資或通過(guò)資產(chǎn)重組融資。站在參與新三板交易的投資人角度，他們的風(fēng)險(xiǎn)投資行為將同時(shí)為中國(guó)資本市場(chǎng)培育創(chuàng)新型企業(yè)，培育成熟的創(chuàng)業(yè)投資者群體，培育真正屬于中國(guó)的投行。

經(jīng)歷了十?dāng)?shù)年持續(xù)積累，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)沉淀著數(shù)萬(wàn)億元風(fēng)投資金無(wú)處可投，新三板只有在未來(lái)數(shù)年間迅速形成數(shù)千家甚至上萬(wàn)家掛牌交易企業(yè)（達(dá)到納斯達(dá)克的數(shù)量），國(guó)內(nèi)大小風(fēng)投機(jī)構(gòu)才能破解長(zhǎng)期存在的三大困惑：一是掛牌企業(yè)太少，風(fēng)投選擇面太窄；二是市場(chǎng)參與度過(guò)低，導(dǎo)致風(fēng)投資金缺乏溢價(jià)退出渠道；三是因?yàn)樾氯濉扒吆凸选?，為新三板掛牌交易提供法律、?huì)計(jì)、審計(jì)、資產(chǎn)評(píng)估、市場(chǎng)前景評(píng)估的配套服務(wù)就無(wú)從發(fā)育，導(dǎo)致交易透明度很低，繼而又影響到交易活躍度之惡性循環(huán)。本次新三板擴(kuò)容從先拆入市門(mén)檻做起，試圖從源頭環(huán)節(jié)打破這一惡性循環(huán)。

進(jìn)入新三板融資的中小抑或小微企業(yè)，通常屬于創(chuàng)業(yè)型、成長(zhǎng)型和創(chuàng)新型三個(gè)類(lèi)別。置于中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級(jí)的宏觀視野，這“三型”企業(yè)堪稱(chēng)2020年前初步打造成中國(guó)經(jīng)濟(jì)升級(jí)版本的一支重要生力軍。不過(guò)，在任何國(guó)家和不同形態(tài)的新三版市場(chǎng)內(nèi)，真正通過(guò)新三板而成長(zhǎng)為行業(yè)“參天大樹(shù)”的終究是極少數(shù)企業(yè)。這就意味著，投資者參與新三板交易，首先面臨擬投資對(duì)象的鑒別風(fēng)險(xiǎn)，通常這類(lèi)欲融資企業(yè)屬于初創(chuàng)階段，缺乏穩(wěn)定盈利甚至缺乏成型產(chǎn)品而只有研發(fā)設(shè)計(jì)概念；其次面臨政府監(jiān)管難以到位的風(fēng)險(xiǎn)，入市新三板已近乎無(wú)門(mén)檻，對(duì)交易過(guò)程違規(guī)違法的實(shí)時(shí)監(jiān)管，政府的辨別能力、判斷經(jīng)驗(yàn)、督察手段存在“三不足”；三是新三板交易系典型的“投資對(duì)賭”，賭對(duì)了或可溢價(jià)變現(xiàn)，或可長(zhǎng)期捂盤(pán)，等待所投企業(yè)最終在滬深股市公開(kāi)上市再擇機(jī)變現(xiàn)大賺一把；可一旦賭錯(cuò)了，就算投資者“放血割肉”欲打折套現(xiàn)，離場(chǎng)機(jī)會(huì)微乎其微。所以，新三板一般不太適合個(gè)人投資者“玩”。

最后善意提一筆，無(wú)論是IPO成規(guī)模重啟，還是新三板開(kāi)閘大放水，都會(huì)或直接或間接分流股市資金，從而影響到滬深股市波動(dòng)甚至震蕩。如是，整個(gè)今年中小股民炒股仍須謹(jǐn)慎再謹(jǐn)慎。

魯寧（上海 學(xué)者）